Un piano per la creazione di un debito europeo

, di Alberto Majocchi

Un piano per la creazione di un debito europeo

A fronte dell’aggravarsi della crisi i paesi membri dell’Unione europea si ritrovano stretti in una morsa sempre più rigida: da un lato devono adottare misure, molte onerose e di efficacia immediata, per far fronte al rischio di fallimento di interi settori, sia finanziari che industriali; d’altro lato, devono far fronte all’esigenza ineludibile di sostenere i lavoratori che hanno perso il posto di lavoro e, in generale, le classi di reddito più basso che soffrono in misura maggiore degli effetti della crisi. Il tutto in una situazione della finanza pubblica che si deteriora endogenamente a seguito della caduta del reddito, e che è altresì vincolata dalla necessità di non superare in misura rilevante la soglia indicata dal Trattato di Maastricht per non essere fortemente penalizzati dal mercato.

E’ ormai opinione largamente diffusa che, in questa situazione, un ruolo decisivo debba essere giocato dall’Unione europea al fine di allentare i vincoli che gravano sui bilanci nazionali e di sostenere la ripresa. Ma le risorse di bilancio dell’Unione sono limitate e l’accordo in Ecofin per un piano europeo efficace di rilancio della crescita appare assai difficile. Per cercare di uscire da questa impasse appare quindi opportuno avviare una riflessione volta all’elaborazione di un piano che preveda la creazione per tappe di una finanza federale in Europa, lungo le linee seguite in passato per arrivare alla moneta unica. E il punto di partenza di questa riflessione è rappresentato dalla consapevolezza che la crisi attuale segna la fine di una fase del processo di crescita dell’economia europea, e che dalla crisi attuale non si esce con una politica di stampo keynesiano di sostegno alla domanda globale, in particolare della domanda di beni di consumo.

Come è stato efficacemente sottolineato dalla nuova amministrazione americana, si tratta invece di avviare un nuovo ciclo destinato a promuovere uno sviluppo sostenibile sul piano economico, sociale e ambientale. In conseguenza, il motore di questa nuova fase di sviluppo è rappresentato dagli investimenti pubblici per la produzione non soltanto di beni materiali - necessari, come le infrastrutture -, bensì anche immateriali, in particolare investimenti per la ricerca di base e per l’istruzione superiore e mirati al sostegno dell’innovazione tecnologica, al fine di promuovere un incremento della produttività e della competitività dell’industria europea, giunta ormai alla soglia della frontiera tecnologica. Ma questo rilancio degli investimenti pubblici si scontra, in Europa e negli Stati membri, con il vincolo di bilancio ed è a superare questa impasse che deve essere finalizzato il piano in tre tappe per una gestione europea del debito e per avviare una finanza federale nell’area euro.

1) Il primo passo è rappresentato dalla creazione di un’agenzia europea per l’emissione in comune del debito degli Stati membri, anche se rimane la responsabilità di ciascun paese per il servizio e il rimborso della propria quota di debito. Lo spread sempre più ampio fra i Bund tedeschi e i titoli dei paesi più deboli presenta un problema assai simile alla divergenza fra i tassi di interesse prima dell’introduzione dell’Unione monetaria. In realtà, nonostante i timori tedeschi, il tasso che è prevalso sul mercato con l’avvio dell’Unione monetaria – dopo il progressivo riavvicinamento durante il periodo dello SME – non è stato pari alla media dei tassi prevalenti prima dell’introduzione dell’euro, ma si è sensibilmente avvicinato a quello più basso, ossia al tasso tedesco. Parimenti, è concepibile che un’emissione unificata degli strumenti di debito non debba penalizzare eccessivamente la Germania, costringendola a pagare sull’emissione europea un tasso superiore a quello che avrebbe pagato sui Bund. Uno studio degli European Primary Dealers Association (EPDA) mostra in effetti come l’unificazione del vecchio e del nuovo debito in un singolo bond europeo rappresenti una concreta possibilità, se viene realizzato introducendo adeguati correttivi per rendere attraente il bond europeo.

Si potrebbe così creare un fondo per garantire il pagamento delle cedole, con una contribuzione al fondo dei paesi membri della euro-debt zone sulla base di criteri pre-determinati. Si potrebbe fissare un tetto alla quota sul debito comune di emissioni da parte di ciascun paese, sulla base delle quote dello stock di debito sul Pil di ciascun paese. Si potrebbe prevedere che inizialmente si costituisca un mercato europeo per gli strumenti a breve, e rimandare a un secondo tempo la fusione del mercato dei bond. In queste diverse ipotesi la creazione di un mercato alimentato da emissioni di un bond europeo sarebbe molto attraente per gli investitori stranieri. La prima fase del processo – nella misura in cui essa venga percepita dal mercato come il preludio della creazione di una vera e propria finanza federale - dovrebbe quindi avere come effetto principale la riduzione dello spread per i paesi deboli e la creazione di maggiore liquidità attraendo capitali esterni all’area. In questo modo verrebbe facilitato il passaggio all’emissione di veri e propri Union bonds.

2) Nella prima fase si tratta quindi di emettere un debito-paniere – in modo simile all’utilizzo dell’Ecu durante la fase transitoria verso l’Unione monetaria – al fine di ridurre i rischi di default da parte dei paesi più deboli e abituare il mercato all’acquisto di titoli del debito pubblico europeo. In una fase più avanzata del processo è necessario passare – come è stato recentemente riaffermato dal Ministro Tremonti al World Economic Forum di Davos - all’emissione diretta di bonds dell’Unione, che contribuiscano a fornire i mezzi finanziari per promuovere la realizzazione dell’Agenda di Lisbona, ossia di un piano volto a garantire un aumento della produttività e della competitività dell’industria europea e ad avvicinare il passaggio ad un’economia sostenibile. Gli Union bonds verrebbero garantiti in primo luogo dal bilancio dell’Unione, che sarebbe composto da due sezioni: la sezione in conto capitale, finanziata con Union bonds, e destinata al finanziamento del piano europeo di sviluppo; e una sezione in pareggio, secondo le regole dell’articolo 268 del Trattato, che finanzi la produzione di beni pubblici europei e le politiche redistributive e di coesione.

La quantità di debito creato attraverso le emissioni di Union bonds dovrebbe inizialmente essere pari a circa l’1% del Pil europeo, per avere un impatto significativo sul processo di crescita dell’economia dell’Unione. In questo modo, il bilancio raggiungerebbe una dimensione complessiva pari al 2% del Pil, così come suggerito già nel 1993 dalla commissione di esperti incaricata di studiare il ruolo della politica fiscale in un’Unione economica e monetaria nel rapporto Stable Money-Sound Finances. Community Public Finance in the Perspective of EMU. E’ comunque evidente che le dimensioni del mercato degli Union bonds risultano limitate dalle dimensioni del bilancio europeo, che ne garantisce il servizio e il rimborso. Nella misura in cui crescono le esigenze di investimenti da finanziare con il debito europeo, cresce parallelamente la necessità di procedere a una riforma in profondità del bilancio europeo.

3) Nella prospettiva di una riforma del bilancio europeo che sia in grado di garantire il finanziamento degli investimenti previsti da un piano europeo di sviluppo con l’emissione di titoli di debito pubblico, occorre naturalmente prevedere il ritorno a un sistema di vere e proprie risorse proprie. Non è infatti una vera risorsa propria la c.d. quarta risorsa, che non è altro che un contributo nazionale proporzionale al Pil e che dovrebbe essere sostituita da una sovrimposta europea sulle imposte nazionali sul reddito – che non verrebbero toccate dalla riforma - versata direttamente dai cittadini al bilancio europeo in modo tale da garantire una maggiore trasparenza del prelievo e rafforzare al contempo la responsabilità di chi preleva le risorse.

Una nuova risorsa potrebbe essere assicurata al bilancio europeo con il rilancio della Proposta di Direttiva per introdurre una carbon/energy tax. In una situazione in cui più chiari appaiono ormai i rischi legati ai cambiamenti climatici e sempre più urgente emerge la necessità di sostituire combustibili fossili con fonti di energia alternativa, un’imposta commisurata anche al contenuto di carbonio delle fonti di energia appare uno strumento adeguato per avviare processi virtuosi di energy-saving e di fuel-switching verso le fonti di energia rinnovabile, riducendo l’impatto negativo sull’ambiente del consumo di energia e favorendo l’introduzione di processi produttivi meno energy-intensive.

In quest’ultima fase, finalizzata alla costruzione di una vera e propria finanza federale, il bilancio potrebbe raggiungere dimensioni più elevate e verrebbe finanziato con vere e proprie risorse proprie dell’Unione. In questo modo crescerebbe anche l’appetibilità degli strumenti di debito emessi dall’Unione, garantiti da prelievi che affluiscono direttamente alle casse federali. In questa prospettiva, anche l’introduzione di una tassa sulle transazioni valutarie - una Tobin tax - potrebbe essere valutata nell’ottica di porre un freno ai movimenti speculativi di capitale e garantire più ordine al sistema finanziario internazionale. Al contempo, parte del gettito della Tobin tax potrebbe essere destinata al finanziamento della produzione di beni pubblici globali, attraverso un contributo europeo per promuovere la costituzione - in accordo con gli Stati Uniti e gli altri paesi del G8 – di un fondo mondiale per lo sviluppo sostenibile.

* * *

Un piano che includa fin dall’inizio l’obiettivo di giungere a una finanza federale avrebbe presumibilmente sul mercato dei titoli lo stesso effetto che l’obiettivo della moneta unica ha avuto sui differenziali di tassi di interesse. Diverse proposte per la creazione di un debito europeo sono state più volte avanzate, in particolare dal governo italiano. Ma, come nel caso della moneta unica, queste proposte sono state finora respinte, in particolare dal governo tedesco e inglese. Il governo inglese si è opposto per ragioni di principio perché si rende conto con grande chiarezza che avanzare sul terreno della finanza europea presuppone al contempo che l’Unione evolva verso una struttura di tipo federale. A sua volta, il Ministro delle finanze tedesco ha respinto l’idea di un bond comune europeo in quanto dalla sua emissione deriverebbe un costo addizionale per la Germania di €3 miliardi annui. La fondatezza di questa previsione è legata all’idea - discutibile - che il mercato debba necessariamente incorporare nel prezzo del bond europeo il rischio per la quota di emissioni dei paesi più deboli. Inoltre, il Ministro Steinbrück non tiene conto degli effetti negativi che il deterioramento della finanza pubblica (che gli economisti della Barclays Capital stimano dell’ordine di € 31 miliardi), alimentato dall’aumento del costo delle emissioni conseguente all’allargamento dello spread, e il rischio di default di questi paesi determinerebbero comunque sull’economia tedesca (tenendo presente che per i paesi maggiormente gravati dal differenziale di tassi la propensione all’importazione di merci tedesche è pari a circa il 4%).

Il finanziamento con debito europeo di un piano di rilancio dell’economia è altresì non più eludibile in quanto, data l’interdipendenza fra le economie dell’area euro, ogni paese ha convenienza a comportarsi da free rider, ossia a non varare misure di sostegno dell’economia a livello nazionale potendo beneficiare degli effetti positivi derivanti da politiche di rilancio portate avanti negli altri paesi dell’area dell’euro. Un recente studio dell’Isae mostra come l’economia che trarrebbe maggiori vantaggi da un tale comportamento di free riding sarebbe la Germania, in virtù del forte peso che hanno le sue esportazioni sul Pil: misurato come differenza di punti cumulati rispetto alla base, uno stimolo fiscale in tutti i paesi dell’area, esclusa la Germania, produrrebbe in due anni un aumento dello 0,5% del Pil tedesco e un miglioramento del saldo di bilancio dello 0,3%. In sostanza, queste stime confermano il fatto ben noto che non è possibile aspettarsi che il governo tedesco abbia alcun interesse a giocare un ruolo decisivo come locomotiva della ripresa.

Una versione ridotta del presente articolo è stata pubblicata su Il Sole 24 Ore del 13 febbraio 2009.

Fonte immagine: Flickr

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